Национальная компания «КазМунайГаз» должна выйти на IPO в 2020 году. Станет ли сделка успешной? Чтобы ответить на этот вопрос, нужно определить, как именно оценивать успех IPO. Важно не торопиться с такой оценкой, включив в нее более широкий круг вопросов, чем только финансовые параметры размещения акций.

Листинг и размещение акций национальной компании «КазМунайГаз» на фондовом рынке – тема, обсуждаемая не первый год. Cогласно официальным данным, окончательного решения о проведении IPO еще не принято. Тем не менее, готовность КМГ к IPO обсуждалась на встрече президента Казахстана Касым-Жомарта Токаева с председателем правления НК КМГ Аликом Айдарбаевым в мае 2019 года. Поэтому можно считать выход на IPO в 2020 году так называемым «базовым сценарием».

Потенциальное IPO НК КМГ - это чрезвычайно важное событие для Казахстана. Во-первых, это крупнейший государственный актив в списке объектов правительственной программы приватизации. По некоторым оценкам, на группу КМГ приходится около 5% ВВП страны. Кроме того, компания обеспечивает большую долю экспортной выручки и налоговых поступлений, являясь в то же время крупным работодателем и заказчиком товаров и услуг большого числа казахстанских компаний.

Во-вторых, НК КМГ относится к стратегически важному сырьевому сектору, роль которого в экономике остается очень большой. По этой причине IPO, как и другие действия по повышению уровня прозрачности и подотчетности бизнеса в сырьевых отраслях, имеют большое значения для казахстанской экономики в целом.

В-третьих, «КазМунайГаз» в силу своего размера и принадлежности к нефтяному сектору станет «голубой фишкой» местного фондового рынка, способствуя его развитию и привлечению инвесторов во все секторы казахстанской экономики, в том числе – через недавно созданный международный финансовый центр МФЦА.

Кроме того, будучи первой крупной приватизационной сделкой после состоявшихся в 2019 году выборов президента страны, IPO «КазМунайГаз» станет одним их индикаторов доверия международных финансовых рынков казахстанской политической системе ее способности сохранять стабильность, предсказуемость и рыночную направленность в ходе так называемого транзита власти.

При такой значимости предстоящего размещения акций, команда НК КМГ, без сомнения, приложит огромные усилия, чтобы IPO можно было с уверенностью назвать успешным. Тем важнее вопрос, какое IPO считать успешным.

Оценка результативности может быть совершенно неоднозначной. Например, в сентябре 2010 года состоялось размещение акций национальной нефтяной компании Бразилии – Petrobras. Сумма сделки составила рекордные 70 млрд долларов, а вся компания была оценена более чем в 200 млрд долларов, заняв четвертое место в мире по этому показателю. Были размещены акции разных типов, часть на бразильской, часть на Нью-Йоркской биржах, самой престижной и требовательной фондовой площадке мира. При этом инвесторы дали высокую оценку в расчете на баррель запасов бразильской компании. Petrobras уверенно занял свое место среди компаний - мировых лидеров. Казалось бы, чем не пример успешного IPO?

Если же взглянуть на эту сделку глазами ее участника, долгосрочного инвестора, купившего акции Petrobras в 2010 году на Нью-Йоркской бирже по 34,5 доллара – цене размещения (например, вместо того, чтобы купить акции ExxonMobil на той же бирже по цене около 60 долларов), картина может быть совершенно иной. На IPO инвестор сделал ставку на то, что при сохранении достаточно высоких рыночных цен, гигантские запасы подсолевой нефти Petrobras будут эффективно разработаны в ходе реализации амбициозной программы капитальных вложений, в том числе – за счет средств, полученных на IPO, и в результате акции можно будет продать с прибылью.

Проходит несколько лет. В апреле 2015 года. Petrobras выпускает, с задержкой по установленным срокам, финансовую отчетность за предыдущий, 2014 год. В ней дана оценка ущерба, нанесенного компании коррупционными действиями менеджеров и подрядчиков при реализации той самой впечатляющей программы инвестиций, на которую сделали ставку инвесторы. Убытки составляют около 17 млрд. долларов. К этому моменту Petrobras уже несколько месяцев находится в центре крупного международного расследования под названием «Операция автомойка», в ходе которого и были выявлены случаи завышения стоимости строительных контрактов за взятки, и более 30 должностных лиц Petrobras и его подрядчиков были предъявлены обвинения. Добавим к этому падение цен на нефть, сокращение инвестиционной программы, отказ от выплаты дивидендов, продажа нефтепродуктов на внутреннем рынке по заниженным ценам (по требованию государства). Результат для инвестора – стоимость акций на уровне 5-7 долларов, в пять раз ниже, чем их цена на IPO четыре с половиной года ранее. Для сравнения – ExxonMobil за это время подорожал примерно с 60 до 80 долларов за акцию.

Фактически мы видим две стороны одного IPO. С одной – это профессионально проведенное размещение акций в рекордном объеме, по хорошей цене и на лучшей мировой площадке. С другой стороны – инвестор, потерявший 80% своих вложений и компания с сильно пошатнувшейся репутацией. Каким считать такое IPO, успешным или неудачным? Поэтому, говоря о предстоящем IPO «КазМунайГаз», важно понимать - не стоит торопиться с оценкой его итогов. Нет причин сомневаться в том, что такая компания, как НК КМГ сможет пройти стандартную процедуру листинга акций на биржах. Какие при этом будут достигнуты параметры размещения ценных бумаг, зависит от многих факторов, включая как действия команды IPO, так и внешние условия – динамику нефтяных цен, конъюнктуру на фондовом рынке в момент сделки, новостной фон, действия компаний-конкурентов. Если сделка состоится, то наверняка на таких условиях, которые руководство компании, посоветовавшись с опытными инвестиционными банкирами, сочтет привлекательными. Таким образом, если IPO НК КМГ в 2020 году состоится, есть все основания ожидать, что оно будет названо успешным. И этот успех нельзя недооценивать - он станет результатом значительных усилий по подготовке компании к выходу на фондовый рынок. Образно говоря, IPO – это спуск корабля на воду, итог большой работы и повод порадоваться. Но все же главное – как корабль проявит себя в плавании, сможет ли он выполнять поставленные задачи в разных погодных условиях.

Для ключевых заинтересованных лиц (стейкхолдеров), включая трудовой коллектив, государство, подрядчиков, население регионов присутствия, важнее не сама транзакция, а та публичная компания, которая возникает в результате IPO. Насколько она устойчива в финансовом плане? Насколько она предсказуема? Насколько прозрачна? Готова ли выполнять обязательства перед своими акционерами? Будет ли давать работу подрядчикам и создавать условия для честной конкуренции? Будет ли справедливо распределять заработанную прибыль? Будет ли выполнять нормы по охране окружающей среды и безопасности?

Другими словами, успешное IPO - это не то же самое, что успешная публичная компания

Главную оценку успешности IPO «КазМунайГаз» можно будет дать только с течением времени, исходя из того, насколько оправдались ожидания как новых акционеров, так и всех остальных заинтересованных лиц. Важное условие такого долгосрочного успеха – это гармонизация интересов различных стейкхолдеров компании. Это непростая задача, ведь уже существующим, помимо регулирования отношений между собой, придется поступиться частью своих интересов, чтобы обеспечить соблюдение интересов новых миноритарных акционеров. Например, миноритарии ожидают распределения свободных денежных средств в виде дивидендов, в то время как менеджмент и трудовой коллектив скорее предпочли бы оставить средства на счетах своего предприятия. Миноритарные акционеры будут против убыточных инвестиций, которые компания делает по поручению государства в социальных целях, в то время как подрядчики и бенефициары таких инвестиций ничего плохого в них не увидят. Если на этапе подготовки и размещения акций вопрос гармонизации интересов будущих стейкхолдеров не решен, то в дальнейшем это может привести к негативным последствиям для компании в целом.

Например, одним из факторов падения стоимости акций Petrobras после IPO стало требование бразильского правительства продавать нефтепродукты внутренним потребителям по заниженным ценам. Это привело к большим убыткам компании и падению акционерной стоимости.

Пример удачного решения аналогичного вопроса дает IPO РД КМГ, дочерней компании «Казмунайгаза», в 2006 году. Перед выходом на биржу между РД КМГ и материнской компанией было достигнуто соглашение о поставках определенного объема нефти на внутренний рынок по низкой цене. Несмотря на убыточность такой схемы, по сравнению с продажей нефти на свободном рынке, никаких проблем у инвесторов не возникло, так как данная договоренность была известна заранее, отражена в цене размещения и никак не помешала росту стоимости компании после IPO. Поэтому, чтобы ожидания стейкхолдеров оправдались, еще до выхода на рынок нужно стремиться к единому и недвусмысленному пониманию, в чем эти ожидания состоят и каким образом устранить противоречия между ними.

Возможно, для этого придется ограничить степень контроля государства над компанией, или ограничить доходность акционеров, предусмотрев определенный уровень социальных расходов, или пересмотреть подходы к найму персонала. Главное, чтобы все стороны приняли единые «правила игры» и дали возможность компании идти объявленным на IPO курсом.

Если не получается найти устраивающий всех вариант – стоит задуматься о целесообразности IPO. Может быть, status quo не так плох? Но, если гармония интересов различных стейкхолдеров будет достигнута, у менеджмента компании появится шанс построить такую историю успеха, в масштабах которой конкретные параметры IPO останутся в качестве не столь существенных деталей.